紛亂有序的定調

就如標題所述,本期的文稿就像市場現時的市況一樣,都是在紛亂有序的定調中,希望本文可以適時的為各位在擾嚷的時局中理出思緒。

上周公布的中國經濟指標中最讓Cooper重視的就是CPI和PPI,在之前的文稿中Cooper曾推估中國物價增幅已達拐點,並未來PPI降幅將大於CPI,而中國股市將會受惠於此逐步走出低迷的谷底。按,此次公佈的數據,PPI降幅最大,由4個月前的近7.5%驟降到剩2.7%,CPI雖還有4.2%的年增率,然亦是在回軟的趨勢中,並CPI-PPI是連續第二個月由負轉正(如圖一),在中國企業獲利趨向好轉的同時,其股市落底應是可期(如圖二)。而中國股市在近期的表現雖是在國際股市中敬陪末座,然就其原因不外是房產緊縮政策所起的漣漪效應導致資金外逃,及被國際金融機構當成救市提款機使然,而上述這些因素現今在中國存準率已然開啟下調的趨勢下,政策上將由過往『抗通脹』的主基調轉為『保增長』,然另個因素卻也不得不重視,那就是在12年3月召開的中國兩會,中國政協會議及中國人大會議,此期間將是中國政治領導人接班的重要時刻,在此前中央關注的焦點並非股市的發展,重視的是經濟氛圍好轉,十二 五計畫按序進行,政局穩定,領導人接班順利。故在此大架構下,起因於中央的國9條措施、四萬億『拉內需,保增長』方案,如今在2011年底部份城市的房市限購政策即將到期,住建部雖放出風聲言:地方限購到期延續,房地產調控政策不存在放鬆的可能。但事實上呢,在條子未正式打下來之前,都是風聲,而關鍵就在於『政局穩定,領導人接班順利』的這尺度上的拿捏,不然功勞算在誰頭上呢。

圖一

故短期就中國股市來說,避免陷入費力救市是當然的,但要馬上變成生龍活虎這就有些奢望。所以過往一段期間裡你會發現:1. 中央匯金入市,股市旱地拔蔥之後一切又復歸平靜;2. 存準率調降之後,調控股市資金池的人民銀行定向票據發行並未放緩且利率亦未下調;3. 攸關股市資金成本的7日回購利率目前仍處在3.2%以上,未見有鬆綁跡象。這說明了政策上雖開了鬆綁的小口,但卻是有定序的,是有它既定的時間表。

圖二

圖三

而在這定序中,人民幣匯價也是觀察的重點。Cooper在早先的文章中一再提及要注意人民幣匯價將不走升的趨勢,中央之於匯價升貶發展的重心在於關注生產者物價指數年增率,以作為調控經濟發展的一環(詳情可參閱Cooper於200911的文稿 ”純研究” ),而此時,正當人民幣喊貶幾已成市場定調後,比RMB NDF SPREAD更具有領先意義的 ”市場聰明財” 也就是離岸人民幣債券指數(CNH BOND INDEX),近期卻已不再領先創新低(如圖四的粉紅色線,左邊座標軸已倒置),究其原因,一來歐洲主權債迫使資金尋求避風港,二來過去的6個月,離岸人民幣債券普遍出現跌市,如今到期殖利率再次具有競爭優勢,三是發行CNH債成本較低,吸引國際性企業發債,擴大CNH融資平台。這三條件能否再次吸引國際熱錢回籠人民幣當然還需要進一步的觀察,這待日後有結論再述。

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圖四

做為全球股市龍頭的美國股市在這一波的動盪中份外的強悍,道瓊工業指數周線Trend Index目前仍屹立在代表超級強勢區的80分之上(如圖五),之所以能夠這麼強勢主要還是基於企業獲利的表現相當搶眼,正如圖六中所看見的標普500大企業的長期實質殖利率(殖利率減去美國10年期公債殖利率),觀察其歷年統計值目前正處在自1974年以來第3度觸及6%的誘人位置,實已進入長期投資價值區,歐債危機….經濟進入常態性低迷….這些術語對標普500大企業來說好像不具威脅,不像香港恆指成分股企業在長達近一年持續下修的盈餘動態預估值逼迫下(近期一個月該項指標終於穩住了),恆指變成是在全球主要股市中最為弱勢的區塊;這裡先岔個話題,如果美國企業的光景的確是好轉,圖七是CRB商品指數與BDIY波羅的海指數、BCIY海峽型貨運指數的關連圖,在這聖誕假期前穀物加緊出貨及冬季用煤需求提升的效應下,BCIY領先BDIY創下今年了新高,比照圖七中的兩個紅色橢圓形框,若經濟環境不若市場預期的悲觀,是否航運指數會是世界經濟的先行指標而重演2006年的上揚模式呢,這真的值得深思及追蹤。

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圖五

圖六

圖七

筆者: Cooper

早年在台灣擔任自營商操盤人,多年財訊專欄主筆經歷與財經節目常駐名嘴,曾任投信投顧公會監事,亦擔任過大中國地區股市的研究與操盤,目前從事國際金融性衍生商品交易。

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