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貳、商品市場熊出沒

一、黃金可能走完10年大多頭

近幾週來黃金價格大幅下跌,雖然上週黃金價格出現跌深反彈,但每盎司黃金從今年以來累計下跌超過200美元。今年之前,黃金價格的漲勢幾乎由投資需求主導,但今年以來因為日幣的大幅貶值使得美金相對強勢,美國在3 月底之前的經濟復甦優於歐元區及金磚四國經濟不如預期,加上部分債券資金流入股市,在熱錢持續流入美國股市之下,一路推升美國三大指數上漲,降低對黃金的避險需求。雖然今年年初以來,黃金價格由2011年9月30日最高漲到1923.7美元跌到年第二季最低的1535美元價位反彈,此後在1535~18000美元之間形成一個橫向盤整的大箱型區間,然而實質需求卻未見增加。

全球最大的黃金指數型基SPDR Gold Trust持有黃金部位,甚至一路下降至1,181公噸,近三年來最低。直到今年4月12日金價拉出一記長黑,正式確立跌勢,此後金價一口氣最低跌到1321美元才止跌(接近10年平均線位置),金價從最高價算起共下跌超過31%,見下圖一.黃金價格月線圖所示。若從黃金價格在1500美元~1800美元之間建構一個股價大M頭,而後急跌到1300多美元的價位來說,可能已預見黃金10年的大多頭格局已經出現盛極而衰的情況。

之所以如此,乃因市場反映下半年對美國寬鬆量化(QE)退場及財政支出縮減的疑慮、歐洲經濟復甦遙遙無期、金磚四國經濟成長不如預期,可能對能源及貴重金屬價格不利,才是黃金走弱的原因。金價短線跌深之後有機會在1300美元暫時止跌並展開反彈,但是在趨勢已轉弱之下,已持有者需待金價反彈做調節,空手者,不建議在接近1500美元附近的價位進場。

 

圖一.黃金價格月線圖

資料來源:XQ全球贏家

至於黃金價格會跌到哪裡去呢?從技術分析的角度來看,可能黃金價格在1300~1535美元之間整理,但是短線要再站上1535美元以上的可能性已經降低。但是若全球景氣不佳,或是資金轉往美元而使美元走強(黃金價格與美元兩者似乎負相關),黃金價格若是跌破1300美元的位置,將不排除金價的下檔支撐價格往下降,而後介於1000美元整數關卡~1320美元做區間整理的情況。我想,這也可能是美國銀行下修金價至每盎司1200美元目標價的原因吧。

二、原油價格弱勢整理

至於原油價格在近期也是表現不佳,以紐約輕原油價格4月22日收盤為88.01美元來說,近一年期的價格都是下跌的。上一週原油價格反彈5%,才又使今年油價上漲1.29%,見下表一.紐約輕原油價格表所示。從近兩年期的價格走勢圖來說,從2012年2月21日最高一桶109.77美元跌到2012年6月28日的最低一桶77.69美元反彈,而後介在每桶80至100美元區間震盪。

前兩週紐約輕原油價格曾經跌破一桶90美元的頸線位置,形成一個小M頭的情況,上週反彈超過5%,才化解這樣的情況,見下圖二.紐約輕原油價格圖當中紅色圓圈所示。短期間輕原油價格可能跌深反彈,介於80~95美元之間震盪,但是近期輕原油價格反彈完畢之後,若是再度跌破90美元且無法站上90美元以上,可能未來輕原油價格將下探2012年6月下旬的77~78美元,而後介於75~90美元之間區間震盪,亦即震盪區間往下移。

表一.紐約輕原油價格表

 

 

圖二.紐約輕原油價格圖

 

資料來源:XQ全球贏家

即使因為美國頁岩油供給增加、原油使用效率提升、成熟國家原油需求下滑、全球景氣不佳,都是壓抑油價上漲的因素。但OPEC國家財政平衡要求、地緣政治風險等因素,也會讓油價下檔亦形成強勁支撐。除非全球經濟嚴重衰退,或是又出現新金融風暴,不然的話,紐約原油期貨價格在每桶75美元應該會有所支撐。

三、重視商品價格大跌的警訊

除了黃金及石油價格下跌之外,其他貴金屬方面,白銀從49.97美元高價跌到最低的22.01美元,白銀從最高點跌下來已跌掉56%。白金若從最高的2301.5美元起算,跌到1403.28美元,白金下跌39%。黃金、貴金屬、石油等等價格的下跌,說穿了就是全球經濟表現不佳使得需求不如預期所造成的,而後又引發投機行情的部位殺出停損,才造就波動性加大。

從總體經濟面來看,金磚四國崛起對黃金的大量需求,再加上2008年9月金融危機爆發以後,各國央行為刺激經濟推出積極量化寬鬆措施,貨幣供給的增加往往帶來物價上揚,而大量資金也需要找出口,此時具抗通膨實力的黃金遂成為一些投資客首選,推升金價不斷往上攀升,造就10年的黃金大多頭。

不過,近期的黃金、原油、與黃銅價格不斷下跌,尤其後面兩者價格下跌,特別反應來自全球工業部門的成長與需求轉疲,包括美國財政支出短少、歐洲經濟復甦遙遙無期、以中國在內的金磚四國經濟成長不如預期、甚至今年經濟成長出現下調的悲觀訊號。

有鑑於此,部份財經專家指出,黃金、貴金屬及石油價格的崩跌可能是歐美股市大跌、全球經濟邁入蕭條的前兆,開始有些經濟學家及知名的基金經理人抱持相似的看法。《路透社》在4月19日報導回顧,1998年知名對沖基金「長期資本管理公司」(LTCM)因在新興市場操作失敗而瀕臨破產,該公司在全球的風險性投資曝光,從而演變成股市恐慌性賣壓。2008年9 月,大玩金融槓桿與次級房貸的雷曼倒閉揭開金融海嘯序曲。這兩大事件發生之前有一個共通點,就是黃金與大宗商品價格的大跌!

許多跡象透露出一些重要的訊息,包括下半年美國經濟成長恐出現大幅萎縮,甚至明年萎縮幅度料擴大。外界接著也會質疑包括美國、日本在內等國家的積極貨幣寬鬆措施之效果,威脅到歐元區的經濟,進而造成歐債還款的疑慮,使得歐債風暴可能又會死灰復燃。

若是如此的話,持有風險性資產的投資人就要很小心,因為倘若金市反彈之後再見到跌破1300美元的關卡,或是原油價格再次跌破80美元以下,那麼這波賣壓背後所引伸的涵義,就是經濟衰退,可能也是股市下跌的主要原因了。尤其前兩年歐洲股市都從3月中開始下跌,今年似乎也在照著這樣的路徑移動。前兩年美國股市都從5月開始下跌,反應從前一年第四季以來大漲,然後出現Sell in May and go away.的情況,今年美股似乎出現提前反應5月賣股潮的情況,因為美國三大指數已經超越2007年11初金融風暴前的最高點,但經濟景氣不如金融風暴前,投資人的風險意識已經開始提高。

叁、不迷信政府委外代操將進場

近期台股撐在7700~8100點的位置,感覺上跌不下去,但是漲也漲不上去。對於跌不下去的理由,很多人都說是因為政府四大基金在近期要釋出1千多億的委外代操資金,有1千多億的資金活水要進來,所以大盤不會大跌。這是對的,因為投資人會認為政府四大基金有1千多億要委外代操,就會有很多短線客趁著歐美股市回跌之際來搶股票,先卡位等政府資金進來,無形當中就造就股市有撐的現象。但是投資人還要思考另外一點,那麼為何股市又漲不上去呢?很明顯地又是有一股大力量在股市大漲之際調節股票,能有這麼大能耐者,除了外資之外,就屬政府相關操盤基金有這麼大的本事了。

所以,當股市大跌之際,政府四大基金及公股行庫就趁機買點股票;當股市大漲之際,政府四大基金及公股行庫就趁機賣點股票,因而也造就股市撐在7700~8100點的位置,形成跌不下去,漲不上去的情況。這些政府相關基金的護盤動作,不見得是看好未來股市的發展,甚至說穿了是在為證所稅及核四公投兩大議題做護盤的動作。但是操盤人又怕護盤賠錢,屆時被拿出來祭旗,只好高出低進,有賺就跑。

相對於政府委外代操資金來說,未來的盈虧都不干政府操盤人的責任,都算在委外代操公司及基金經理人身上。就許多基金經理人以往替政府基金操盤的經驗來說,主事者常常在年底未到之前就告誡委外代操的基金經理人:賺錢的股票可以獲利了結,虧錢的股票就不要賣出停損,如果真的要賣出虧錢的股票,必須要用賣賺錢的股票去彌補賣出虧錢的股票,不要讓交易出現虧損的情況。這樣的賣股方式常常是違反汰弱留強的持股原則,但是為何他們要這樣做呢? 因為當時他們的會計帳是算已實現的損益,未實現的損失則是不計算。這樣好玩的現象就是,一般人民只看到隔年初政府基金公佈多少獲利,政府操盤人多厲害等等,不會知道潛在的未實現損失是多少? 或是損失的部分就放在長投。我不知道目前政府基金是否還是存在著這樣的會計制度,或是虧錢的股票還是把他放在長投的部位。

而且很詭異的是,我們常常覺得,有時候政府委外代操基金釋出的時間點真的很不好,明明股市是處於高檔區,上檔空間有限,但是下檔風險很高,不應該在此時釋出大筆資金才對。

縱然政府基金主事者說這是按照週期性的釋出資金,我想應該也可以微調或降低一些吧,因為這畢竟是全台灣納稅人的錢,主事者應該要以幫全民賺錢為目的才是。一個會善做決策的操盤主事者應該是在股市低檔區多釋出政府基金委外代操,高檔區則是釋出較少的資金來委外代操才對,但是我們有時卻常常看到一些奇怪的現象。

我只能說:每一個人對股市高低點位置的看法不同吧,而且可能委外代操的基金經理人選股能力都很高強吧。然而若是在高檔區釋出大筆的委外代操資金,除非基金經理人能夠忍著不買股票,或是選股能力真的很高強,不然的話,在高檔區持有較高的股票部位,我們後來所看到的下場就是:賺少賠多。或者是基金經理人也明知此時股市處於高檔區,此時不應該持有太多的部分,想要等股市要跌之後在來逢低買進。但是有時基金經理人會被主事者下達買股的動作,這種被迫為了持股而買進股票的方式,就是代操基金經理人常常買在高檔區,最後總是賺少賠多,沒有達到委外代操的績效,兩三年後就被政府收回。

可能投資人會問我,以前政府四大基金也曾好幾次釋出大批的委外資金出來,照道理說,股市應該至少有撐來對,為何我們也還常常看到股市仍然是下跌的呢? 而且也可能那幾批資金的命運是賺少賠多呢? 這就是好玩及詭異的地方。因為股市會下跌除了股市處在高檔區、剛好景氣又下滑,外資、投信及自營商等三大法人站在賣超,還有一部分中實戶也會跟著賣超,但是還有一股最大的力量是來自於政府基金及公股行庫的賣壓(不是委外代操的部分)。

股票市場是一個有錢、有籌碼的人說話大聲,投資人可能看到某一檔股票一直維持在某一個價位區間做來回震盪,譬如40~60元之間,一碰到高檔就跌下來,一觸及低檔就反彈;明明公司的基本面不錯,就是突破不了上緣的價格,但是當基本面不佳時,又沒有跌破下檔支撐。這種情況可能是某些特定大戶,尤其可能是掌握公司資源及股票籌碼的大戶在做這樣的控盤,維持高出低進的動作,使得個股維持這一個區間震盪的情況。

根據這樣的推測,投資人可以想像:可能當委外代操的基金做買進的動作,另一方面卻可能出現政府基金及公股行庫自有操作部位趁機做賣股的動作。這樣子等於是一個大戶護盤一檔股票一般,一方面左手買股票,一方面右手賣股票。結果在高檔賣股票的一方賺錢,在高檔買股票的一方賠錢,所以你就會看到賣股票的一方績效優於買股票的一方,然後看到賣股票的那一方操盤人宣稱他們的績效優於委外的基金經理人,我一點都不訝異。

股市會大漲或是大跌,最重要的是要先看景氣面、再來看資金行情、並且衡量股市及股價的相對高低點位置(其他因素先不考慮)。如果景氣面不佳(高檔向下)且股價的位置屬於偏高的情況,縱然資金面有利,可以讓子彈多飛一些;但是子彈總有力盡的時候,股市會下跌就是會跌,資金面不會是主要的決定因素。若是氣面不佳(景氣即將落底)且股價的位置屬於偏低的情況,資金面的有利,將可以推升股市落底反彈或是出現回升的行情,資金面雖然不會是主要的決定因素,卻有成為推波助瀾的效果。

目前8千多點的台股應該是屬於中高價以上的水準,而且景氣可能也不能說是在谷底即將回升的情況,或許台股在5月初會因有這批資金進來而有所表現,但是當這筆資金建構持股完畢,可能風險就會提高。看到這樣的情況及上述推論,投資人您還會期望政府委外代操資金會有拉抬股市的能力,再讓股市大漲嗎? 與其求諸於人,不如反求諸己,自己耐心等待及努力找股票才比較實際吧。

筆者: 陳 冠升

經歷:保誠投信菁華基金經理人,1997年第二季基金績效全國第一名;保誠投信高科技基金經理人,1997年全年基金績效全國第二名;保誠投信外銷基金經理人,1999年前3季基金績效全國第一名、2001年全年基金績效全國第一名、2001年度基金金鑚獎;台灣工銀證券自營部主管暨專業副總經理、台灣工銀投信投研處主管暨資深副總經理;第一金投信(原建弘投信)國內(外)投資處部處主管。

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8 評論

  1. 請教冠升大,

    大立光從25法說會後,才2天光陰就把跌跌不休那麼多天給打平,可謂是一飛沖天啊!!!

    1.綜合以下3小點,不知道冠升大如何看待大立光後續行情呢?

    (1)26,29兩天三大法人同步買超,尤其29號大買3627張,根據以往三大法人有比較像樣的買進動作,似乎都有不錯的一段行情,如102/01/28開始漲、101/10/26開始漲、101/09/06開始小漲、101/05/16開始漲

    (2)法說提到Q2比Q1好,而Q3~Q4一來是旺季,二來也有蘋果新產品,三來也是冠升大提到的高點所在期間

    (3)25號也回檔接近年線位置

    2.雖然25號收盤價為688,但26,29這兩天其實沒有什麼太好的價位可逢低介入(太猛了連二日漲停),若現在打算介入的話應考量的風險為何呢?

    謝謝

    • 1.就大立光的基本面來說,仍然是處於主升段的基本面,這是我一直跟大家說的,目前仍然沒有改變。
      2.好玩的是,大立光從710跌到681元,融資大增2200多張,平均成本約在700元,敢這樣大買的人,我只能說太厲害了,基本面掌握得如此精準。這兩天大立光股價大漲之後,融資大降1800張,今天股價持續上漲,可能融資還會進一步下降,應該先前大增的2200張融資會在今天全部出清持股,平均賣價可能在780元以上,三天當中這些融資戶大賺1.7~1.8億。
      3.短險上股價將在750~830之間整理,要再跌到681元的機會應該不大。
      4.未來的投資風險來自於外在的系統性風險,若有這樣的機會修正下來,再找機會點投資吧。

      • 1.那些融資戶的確厲害,不過我要學習的是即使自己沒下去玩,也要看懂別人在玩什麼把戲。
        2.冠升大你的意思是750~830價位不是你認為的好價位囉?

        非常感謝

      • 1.短線上大立光仍然強勢,所以可能不太容易見到681的低點。因上週五第一天漲停板是跳空上漲鎖住736元,短線要回測736元以下也可能不容易。
        2.但因國際股市都在高檔區,是未來可能面臨的風險,因此才跟投資人說,暫時維持在750~830之間區間操作。若是國際股市持續強勢,也可能股價超過850元。

      • 真的非常感謝冠升大的分析!!!

      • 國際股市持續強勢,今日果然真的最高衝上850,佩服佩服

  2. 請教冠升大:台灣房價會隨抗通膨的黃金進入熊市也下跌?

    • 1.北部地區目前的房市價格從今年初以來已經開始鬆動,應該已經從高點開始下滑,今年來平均單價相對於去年第四季大約下跌10%~20%不等,主要看區域。
      2.南部的高雄地區卻出現補漲的情況,主要是北部建商轉戰南部房地產。
      3.若是黃金進入熊市,那麼意謂著全球景氣不佳,或是因外在因素造成的,例如2008年的金融風暴,當時商品價格,股市,房市都曾經大跌過一段時間,然後再反彈創新高。不過這一次若是黃金進入熊市,要再創新高的機會應該不大。近期黃金價格反彈應該是要找賣點。
      5.房地產已經從2003年好到2011年底,2012年開始出現高檔修正,我幾個月前有跟大家報告過,房地產初部落底的時間,可能會在2015年第四季~2016年1月之間,政治面會影響台灣的股市及房市。

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