陸股為何這麼弱?(2)

柒.房價開始鬆動

鄧特在《2014~2019經濟大懸崖》一書中指出:美國在印鈔票(QE),中國卻在「印」公寓!寫得真是貼切。據估計,中國的公寓空屋率至少高達24%,閒置的空城也足夠容納上百萬人。而且,中國政府更計畫在2025年達到72%的都市化,代表未來12年內,會有2.5億人要從農村搬進都市。但是在還沒達到真正的經濟成長之前,就先強迫人口遷移,試圖創造GDP的假性成長,已造成通膨問題。如果繁華衰退,中國經濟硬著陸,恐怕將會造成全球性的經濟災難。

市場投資人士之所以一直擔心中國房地業市場泡沫破滅,主因房地產成為中國經濟增長的支柱之一,占中國GDP的16%。在房地產上漲的初期到末期間,持有房屋的民眾都將擁有資產增值的好處,但是當資產走向泡沫而後破滅,則是會引發一連串的金融危機效應,譬如2007年底美國二次房貸破產所引發的房地產價格大跌危機。中國房地產在歷經10幾年來的價格飆漲之後,近期中國部分一級城市房地產價格開始出現下滑的情況,買氣也開始逐漸萎縮,跟以往投資人追漲的情況大不相同,使得許多大型房企開始降價銷售房地產。在一邊是不斷退去的流動性潮水,一邊是日益低迷的銷售額,這是對數萬家房地產企業生存能力的一場考驗。除了一級城市房價開始鬆動之外,中國三、四城市房地供應過剩的風險可能也被市場忽略,因為這些城市的房地數據通常也是低估的。就如同我們預期的,房地產業的過度投資、地方政府融資平台、民間影子銀行等問題,將成為中國2014年和2015年所面臨的頭號風險。因此近期中國大陸對房地產業及產能過剩行業融資狀況的擔憂日益加劇,促使許多銀行調降這些行業的融資額度,其它也被限制的房產相關產業,包括鋼鐵、水泥、鋁冶煉、平板玻璃、船舶建造等,最高調降幅度達20%,以因應新增的可能風險。

近期人民幣貶值也增加開發商在國際市場融資的匯率風險,同時沖擊資產價格。隨著美元加息步伐的接近,美元升值,大型開發商通過發行美元債券融資的作法,也會增加發行難度和提升成本。且從過去數年地方政府債務、平臺債務和以房地產行業為主的私人部門債務一直居高不下。例如從2008年至今,新增信貸高達14萬億美元,大部分貸款被用於基礎設施、房地產和廠房等固定資產建設,中國私人部門貸款占GDP的比例從2007年的115%暴增至2012年的193%,預期2013年底應該超過200%以上。由於過多的債務在未來被去掉槓桿勢在必行,這對房產企業現金流也構成巨大壓力。有太多跡象表明房價崩潰已經拉開序幕,但是序幕和正劇之間也許需要很長的等待,就看誰的口袋深以及耐得住性子,撐不住的房地產及投機客可能開始出現降價求售,若是再撐不住就有可能出現倒閉違約的風險。未來留有閒錢的投資者才有機會在房價崩潰的主跌段過後,成為最大的贏家。

另外,根據日本野村公司的報告指出,中國房屋庫存數量一直在增加,每個城鎮的居民擁有的住宅樓地板面積已經高於日本、英國,但是目前中國卻面臨勞動人口開始減少,城鎮化的腳步越來越慢的情況。除此之外,中國的房價比世界任何一個地方都還要高出很多,全球「房價所得比」最高的前四名都在中國,分別是深圳、北京、廣州和上海。但是在國民的富裕程度並不是全面性的提升,財富M型化的情況非常明顯之下,在經過十幾年的房地產大多頭之後,估計中國的房地產業將會出現結構性的供應過剩。若是中國房價在未來下跌,消費也會跟著下降,中國房價在未來下跌越多,消費跟著也會下降越多。這將會牽動中國經濟究竟是硬著陸還是軟著陸的情況,也會牽動2014及2015年全世界面臨亂源是大或是小的風暴。
   比較傳神的描述,就如同中國經濟專家及《赤龍的錢囊》作者謝田稱:當人們發現中國GDP成長是因為樓房建了拆,拆了再建,房子沒人買也要拚命漲價,就知道這個經濟問題會有多麼嚴重。

捌.人民幣轉升為貶?

今年初人民幣匯價由升翻貶,出乎市場投資人士一路看升的意外,雖然對人民幣貶值的原因解釋不一,有人歸因於美聯儲的貨幣政策變化,也有人認為是央行有意調控的結果。不管如何,由於今年初以來人民幣意外地由升轉貶,目前外界都很關心人民幣未來走向,國際上多家銀行經濟分析師也陸續提出對人民幣走勢的觀察報告。但是看法開始分歧,市場上不再一面倒地看升人民幣匯率,甚至看貶人民幣匯率的分析師開始慢慢增加當中。雖然,人民幣匯率在近幾個月內呈現貶值,這可能是中國人民銀行政策引導的結果,可能是因為中國內部經濟的悶燒鍋溫度已高,若是不思解救之道,早晚有一天會釀成一次可怕的災難。

考量到中國勞動生產力放緩、中國大陸金融體系的風險和資產價格的泡沫,同樣增加未來人民幣貶值的風險。在這樣的情勢之下,中國開始反向且順勢讓人民幣貶值,有利於外銷產業出口,來緩衝經濟成長趨緩的衝擊,可能在未來一段期間人民幣貶值會成為趨勢。若是從線型圖來說,美元兌換人民幣似乎已經突破下降趨勢線,可能轉貶為升趨勢已經形成,見下圖二:人民幣兌美元週線圖所示。即使在人民幣盤跌的走勢過程中,貶過多就會小升一些,也是正常。

圖二:人民幣兌美元週線圖


資料來源:XQ全球贏家

   自從台灣在2013年開放民眾在台灣地區可以自由買賣人民幣以及人民幣存款業務,不到一年的期間居然吸引將近3千億的台幣轉存人民幣業務。當時許多投資人覺得人民幣升值的趨勢不變,而且利率高達約3%之下,造就一大堆人一窩瘋衝進去存人民幣,很多人可能平均買在6.15~6.1元人民幣兌1美元的位置,甚至更高。在今年人民幣兌美元從最低點貶值近4%,很多投資人都是套牢的。這些套牢的投資人可能會很想知道(許多未來也想投資人民幣的人也會想問),未來人民幣的走勢如何? 是會持續貶值呢? 還是有機會升值? 我個人覺得人民幣應該在今明兩年當中可能趨貶的機會還是較大,這是因為中國政府近期政策及中國內部金融危機及經濟困難使然。至於人民幣會貶值到哪裡的價位? 我也無法做很精確的預測,可能有機會回貶到6.5~7元人民幣兌換1美元,也是可能的。在此,我用澳幣相對美元升值的例子來做說明。話說,澳幣從2001年兌換美元最低點算起,伴隨著金磚四國崛起對原物料需求大增,開啟澳幣兌美元的大幅度升值。當時澳幣兌美元一路升值,直到2008年8月達到最高點的1元澳幣兌換1美元的位置。而後才因2008年8月全球金融風暴發生之後,澳幣大跌7~8個月落底及築底,跌到1澳幣兌換0.6美元的位置。但是澳幣在金融風暴之後,澳幣兌美元仍然續創新高,在2011年年中兌換美元達到最高點,見下圖三:澳幣兌美元月線圖所示。

圖三.澳幣兌美元月線圖

資料來源:XQ全球贏家

這一波人民幣可能在此持續走盤跌格局,可能直到下列兩種情況發生之後,才會改變未來趨勢。第一種是中國金融面危機較輕微,在中國政府防範未然之下,中國金融風險降低到可控制的範圍,金融面的債務受到控制、中國內需開始穩健成長、中國外銷恢復生氣,屆時人民幣將止貶轉升。第二種,要不然就是等中國金融問題爆發出來,讓人民幣做最後出現急跌數月的大跌落底,在經過幾個月的重整之後,將來才可能改變人民幣轉貶為升的方向。這兩種情況都有可能出現,但是最怕的是出現第二種情況。若是不幸出現第二種情況,至於應該留意的時間點為何呢? 可能就如同我們在上週《陸股為何這麼弱(1)?》所分析的,最快可能發生在2015年農曆年前後附近,因中國金融面的債務冰山逐漸從海平面開始大幅度升起,引起中國金融面的不安。若是真的發生這樣的大事,雖然人民幣匯率將會出現急跌數月才落底的情況(如同直線下墜),但因中國為市場計畫經濟,加上內需需求龐大,以及外匯存底世界第一,應該有機會自救。因而,即使人民幣匯率在那時候會大跌急貶(長線最好的買點),但是長期來說,人民幣兌換美元還有升值機會。至於會不會再創新高,就看中國如何改變體質而定;若是中國體質改變得好,就有機會如2011年中澳幣兌美元在創新高一般。

筆者: 陳 冠升

經歷:保誠投信菁華基金經理人,1997年第二季基金績效全國第一名;保誠投信高科技基金經理人,1997年全年基金績效全國第二名;保誠投信外銷基金經理人,1999年前3季基金績效全國第一名、2001年全年基金績效全國第一名、2001年度基金金鑚獎;台灣工銀證券自營部主管暨專業副總經理、台灣工銀投信投研處主管暨資深副總經理;第一金投信(原建弘投信)國內(外)投資處部處主管。

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