登「喬山」小天下?

看到觀察名單中沉寂許久的喬山,就我個人而言,這公司的特質吸引我長期追蹤它,就國際品牌的角度而言,它也算得上是國人的驕傲。最近有些外資進場小幅買了些這股票,引起我的興趣,便著手研究它今年營運展望。待稍作功課後,乖乖不得了!喬山的營運似乎開始按照去年我心中規劃好的復甦之途!

首先,這公司營收如預期的成長了兩成,跨過了損平點,營收比重也又往商用市場更進了一步。如果2010~2013年能如我早期的評估成長模式,繼續增加全球市佔率,並提高商用市場的佔比,那這幾年的本業EPS的預估,恐怕就有機會出現一路走揚的趨勢。

純粹就我之前的評估規劃,當然並非說公司一定有機會照這樣的獲利模式發展,但評估總是需要有數據後再來看實際發生的情況調整。我之前評估這公司近年(2010~2013)可能的EPS變化是:1.2、3.4、5.5、8元。此處再次強調,這並非是公司自己的預估數,而是我個人研究後,心中的盤算,至於未來是否會符合,仍有賴實際數字來驗證。

上述的數據並未含喬山上海廠被要求搬遷後可以取得的利益。如果這補助款扣除原先投入成本後,約可貢獻EPS一次性處分獲利約3元,這貢獻時間我自己先推算在2012年底附近,至於實際情況如何,就等公司宣佈為主。既然,初步看起來,登「喬山」小天下的機會隱然出現,有必要回頭檢視一下,這公司還有哪些值得注意的地方。

喬山成立於1975年,由代工啞鈴起家,確立日後朝全球的健身器材市場切入,1995開始經營自創品牌Vision,此後開始於全球各地透過購併或自設行銷公司,經營自有品牌,目前旗下共有四品牌:Matrix, Vision, Horizon, Johnson,2001年前往大陸設廠,連著數年高獲利數字,股價也水漲船高,2007年上海第二個廠完工,卻碰上了美國房貸危機,家用市場在該年就開始衰退,靠著商用產品的支撐,整體營收跟2006年沒有差太多,但是,獲利就已下滑許多,2008年營收勉強成長3%,但面臨新廠完工後較高的營運成本,算是辛苦度日,接著營收在2009年反應金融海嘯危機,又衰退了兩成,苦上加苦,連續兩年的獲利成績頗令法人失望。不過呢,之後展開營運成本的瘦身計畫,2010年出現營收成長兩成的曙光,獲利也終於繳出1.2元的成績單(目前的推估數,實際數仍等公司宣佈為主)。順帶一提,2009年雖為虧損,但仍配發0.3元現金股利。

目前喬山的業務主要可概分為家用及商用市場,這公司每個月公佈的營收新聞稿,內容涵括家用及商用市場的分類營收,如果拿這些數據來統計就不難看到2009年家用市場營收約佔60%,商用則佔40%;2010年家用佔57%,商用佔43%。今年4/7該公司也公佈了今年前三個月的最新數據中,家用大約佔56%,商用則佔44%。

目前三個主要品牌區分如下:俱樂部市場自有品牌[MATRIX]-商用市場;量販店市場自有品牌[Horizon]-家用市場;專賣店自有品牌[Vision]-商用、家用都有。我個人比較注意商用市場的成長,因為這塊高階領域目前仍是洋人的囊中物,品牌、代工訂單都鮮少有亞洲人切入,喬山自2001年大力切入這塊市場,估計他在商用市場佔有率仍低於2%,往好的方向想,這市場對喬山而言,還有很大的成長空間。

如果我們孤狗(Google)一下,找找相關的產業資料,不難發現,2009年全球健身器材市場衰退兩成,約僅50多億美元的市值,以喬山當時營收3.04億美元計算,整體市佔率不過6%上下,2010年喬山成長兩成,提升至3.69億美元營收,即便現在市場總值尚未公佈出來,市佔率也不好計算,但從2009年市場前幾大公司營收來看(相關表列如下),合理推敲2010年狀況可能就以喬山表現最好,全球排名有繼續前進一名的可能(當然,真實排名仍以實際數公佈為主):

以這個時間點來看,喬山羅董事長家族與相關人等的持股比率高,根據公開資料來看,羅董事長連同夫人、兒、女共四人就持股57%,加上其他關係人持股,整個大股東家族持股,以檯面可以算得出來的就接近七成左右。另外,拿出股權結構表來看,持股超過一千張的股權合計為75%,推算在外流動股數低於25%。事實上,喬山自1975年成立以來,最後一次現增為2001年,之後股本的膨脹都是來自盈餘轉增資。主要經營者對公司的信心是高還低?大家應該不難從這些客觀數據看得出來。

當然,任何投資都非完美無風險,最後仍有必要留意這公司在投資方面的風險因子。喬山畢竟是外銷為主的公司,匯率的變化就可能成為該公司一個經營上的風險。前文有提及,我個人估算2010~2013年的EPS數字為1.2、3.4、5.5、8元,此處,容我再次強調,實際獲利一切以公司公佈為主,此處僅為個人研究的推算,並沒有任何推薦或建議之目的,純粹與網友做研究交流討論。上述這些數字,我使用的淨利率假設分別以2%、6%、8%、10%來推算,且這樣的基礎採用匯率29.2元,換言之,一旦匯率出現顯著性的升值時,對這個出口為主的公司來說,獲利就必須打折扣。

登「喬山」是否有小天下的機會,咱們就拭目以待!

筆者: 茱麗葉

多年外資、本土券商完整歷練、勤於拜訪上市櫃公司,搭配各公司的營運財務模型計算出合理的投資價位區間,掌握產業趨勢的投資時機。

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10 評論

  1. 這標題很酷耶 這股票的確經過了好幾年的低迷期 現在正好來研究研究 謝謝版大的分享 減少我不少研究的時間 推推

  2. 這個有意思,快忘了他了說,台灣的國際品牌不多,最近除了HTC,都沉寂了。

  3. 關察板大很久,前次3/16寫的大華金屬分析http://www.caizischool.com/blog/5092,現在回頭看看,果然研究深入者有糖吃….^_^,乾恩乾恩

    現在又要來"爬山",那我也要來"鍛鍊一下身體",好好研究,才不枉費板大的研究分享….

  4. 感謝各位大大的共鳴,希望這類冷門、不太有人留意、可是很有意思的公司,可以對各位有正面的幫助。這兩天去拜訪了喬山的供應商,相關產業資料整理好了,再跟各位分享。

  5. 這個山也創新高了耶…..果然小天下….爽

  6. 顧著爽,忘了跟版大感恩感恩.有人留言說有研究有差,偶想說,有實力有差,期待板大後續好文

  7. 我也爬了山耶,感恩感恩,以前都只會躺在電視前看名嘴滿天報明牌,現在有了財子學堂的財子教釣魚,我好像也真的學會釣魚的方法哩,真的只有感恩吶。大大們加油啊…推推推

  8. 茱麗葉大大 請問一下 文章中提到的匯率是用29.2 現在已經來到28.6附近 這樣對喬山的EPS會影響很多嗎? 畢竟這是外銷為主的股 匯損影響會不會很嚴重啊?

    • 抱歉,這麼晚回應。

      喬山的營收比重,美元佔45%,英鎊及歐元佔35%,亞幣(NT RMB Yen)佔20%,因此,他的匯率損益不好推估,不像其他國內的外銷公司收美元回主,匯兌只要看台幣美元匯率就可以推估的,看看今年前三季的財報,單季匯兌波動就跟其他的出口商不同。
      近期,股價又修正了不少,不過,從公司今年的前11月數字來看,累計營收4.11億美元,成長26.5%,其中商用機種佔46%,成長39%,家用佔53%,成長17%,11月單月營收創歷史新高,來到5597萬美元,都優於原先預期。
      展望明年,我仍期待商用市場的高成長,原因無他,雖然歐美景氣看起來不佳,但是因為喬山的產品跟全球前三名(商用的前三名為Life Fitness-2010營收接近6E美元, Technogym-接近5E美元,Precor-接近3E美元)比,價格便宜15%,營收(2010商用作1.6E美元)離前三名仍遠,在大型俱樂部、飯店的換機潮中,替代效果仍會存在數年。個人仍然看好這家公司的前景。

      最後,在另一篇文章的回應中,我也提到了,這邊再重述一次,因為個人因素,需暫時離開財子學堂,因此,以後就不會再對讀者的提問回應,感謝各位讀者大大的po文,也期待下一次的重逢。

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