中概股憤怒羊~潤泰全

如果把潤泰全視為中概股裡的領頭羊應該不為過,但從最近的表現來看,應該是頭憤怒羊。

前陣子這檔股價疲弱不振,市場猜疑各種可能性,一下謠傳即將在香港掛牌的中國轉投資~高鑫零售,可能有套利空間,所以殺潤泰全去買高鑫零售;一會兒又說,為了標下南山人壽,所以缺錢要賣股籌資。總之,市場總是有可以一堆的故事來自圓其說,當然這其中真真假假的新聞與傳言,對一般投資者而言,要弄懂這些真偽恐怕很辛苦。

今日兒,我不打算討論這些真偽難辨的新聞與傳言,反而要回歸我常說的,還是看數字來說話,有多少數字說多少話。

在評估潤泰全的投資機會之前,對這檔陌生的讀者而言,有必要了解一下,為何近幾年來,這隻中概股領頭羊這麼熱門。以下我把這公司作個簡介,之後我們再來研究如何評估潤泰全的投資機會。如果您是熟稔這公司的基本面,也可以直接跳到最後那幾段去參考。

潤泰集團在1996年成立大潤發流通事業股份有限公司,1997年在中國成立上海大潤發有限公司,1998年在上海開出第一家店,2001年與法國歐尚集團合作,2008年中國展店超過100個點,2009年營收超越家樂福,成為中國量販二哥,2010年超越沃爾瑪,成為中國量販一哥,2011年整合歐尚集團,組成高鑫零售,成為中國規模最大及發展最快的大賣場運營商。

高鑫集團現階段共有196間綜合性大賣場,分布全國31省中的21省,其中155間以「大潤發」品牌經營,其餘的以「歐尚」品牌經營。這196間商場中,49間為自有店面,餘為租賃及合約店,未來幾年預定增加展店122間,其中也有6間為自有店面。該集團於中國的市佔率已由2008年的10.6%增加至目前的12.0%。此外,該集團的營運銷售率皆優於同業,2008、2009及2010年的單店平均年銷售額分別為人民幣3.13億元、3.09億元及3.23億元。

中國雜貨零售產業自2000-2010年的年複合成長率中,各次產業的成長性如下:大賣場/量販的37.9%最高,其次依序為便利店的23.3%、超市的22.3%、食品飲料菸酒專賣店的12%;雜貨零售整體產業則為8.5%。

過去幾年我們觀察中國連鎖經營協會公布的中國百強資料,量販界的前三名均有進入百強的前十名中(歐尚家數及營收較少,不在前十強中)。下表就是整理出的表格,顯示中國大潤發與歐尚處在雜貨零售中,成長性最高的次產業中,同時仍有較同業佳的營運表現。

潤泰全最被市場關注的焦點應該不是全台各地的大潤發吧?注目的焦點仍是中國的轉投資~高鑫零售(中國大潤發)。我們來看一下這家千呼萬喚始出來金雞母,未來到底對潤泰全的股價是有多少的正面激勵?或甚至掛牌後成為拖油瓶?

從香港招股書(公開說明書)的揭露來看,2011年獲利不低於17.86億RMB,較市場預估值(23~25億RMB)低,用這個較低的獲利的24-31X訂出招股價格的區間,我在撰寫這篇之際,高鑫已確定用高標定價,也就是每股7.2港元。由於潤泰與歐尚兩集團將中國營運合組高鑫零售掛牌,又以發行新股方式,可以估算出潤泰全持有股權將被稀釋為12.9%,又因為有匯率關係,因此,我用潤泰全持有的高鑫股權反應回潤泰全為多少的股價、又列入公司預估獲利及市場預估獲利分別代表的本益比、將兩者股價以表格列出,供有興趣的投資人參考。

下表中分別以高鑫股價為7.2、10、12、14港元,潤泰全持股換算回每股值多少錢,以及加上其他資產淨值估算為8元後,所試算出的合理股價分別為51、67、79及91元,表格的中下方分別列出三種獲利預估,算出同樣股價在不同獲利預期中代表不同的本益比。個人估算今年的獲利落在23億RMB,我就會關注那一行的本益比數字,那才是股價波動時,我個人認同的獲利的本益比變化。當然,讀者可以有不同的觀點,我只是把個人常用的方式與大家分享。

 

但話說回來,這當中的計算,特別是對潤泰全的估算中,理論上還有兩塊拼圖湊不出來,不知道拼圖客要不要一起幫忙拼圖一下?但不論如何,我先說出小結論,個人認為這兩個拼不出來的部分是加分項目,因此就不急著亂算一通。

至於是哪兩塊尚未拼湊出來的部分?

(1)我們還沒加入對潤泰集團透過潤泰全及潤泰新與寶成集團合組潤成,買入南山人壽的增值預期(至今尚未有較佳推算的方法)。

(2)我們還沒加入高鑫所持有的自有房產增值。但整體而言,我個人想法是偏樂觀的,因為在這個產業中,高鑫已站好極佳的戰備位置,就等著把店一間間開出,未來成長力道無庸置疑。

附註說明:以下是幫各位列出高鑫零售的財報資料,這是招股書(公開說明書)中的內容,我整理了部分,招股書內容詳盡,有興趣的朋友不妨到香港交易所網站下載。下表中為未稅營收,而上面的中國百強為含稅營收,增值稅為17%。

筆者: 茱麗葉

多年外資、本土券商完整歷練、勤於拜訪上市櫃公司,搭配各公司的營運財務模型計算出合理的投資價位區間,掌握產業趨勢的投資時機。

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7 評論

  1. 感謝版大精闢的分析…
    這週小弟也才將潤泰跟統一超這兩檔拿來比較…
    看到版大的分析後…對潤泰有更深一層的認知了…
    真的相當感謝!

  2. 好詳細的分析啊,謝謝大大,之前抱了很久,也被大回檔給嚇到快無法堅持,真的是快要變成憤怒鳥了,看到大大這篇分析文,可以給我好好重新檢視的標準參考。讚一個憤怒羊。

  3. 茱麗葉:晚安
    寫的很好,只是有些資料需要更正一下.
    中國大潤發在2006年擠入中國連鎖百強第10名
    2007年就已超越Wal-Mart進至第8名
    2008年小輸家樂福數億進至第7名
    2009年超越家樂福數十億進至第6名,就成為全中國量販龍頭
    2010年營收持續大成長但名次不變
    在妳自己寫的文章中2009的百強前十名就知Wal-Mart只是老三是排在家樂福之後.
    Sunli 100.7.23

    • 感謝Sunli指正,下次半夜趕稿一定記得再校正一次內容!所幸,這些比較的詞眼不影響內文中其他計算的部份,回覆您之前,我再查過一次Excel公式,是正確的,公式完全表達我的計算式。最後,這是一篇在高鑫27日香港掛牌時,希望可以提供看倌們用來快速算出本益比的工具。

  4. 謝謝 林大哥 我注意 2915已1年多 有空3次 有賺 我的淺見2915就算到100.120 我也會做空但我會避開強制回補

  5. 1.我不知評價轉投資公司應該用股價或盈餘反推該公司是比較合理的, 我個人是喜歡用獲利的角度來看公司,因股價有時只是短期現象,盈餘才是公司真正的基本面…盤面上有些公司若用轉投資的股價計算,那看起來好像母公司就變成超便宜的….但事實真是如此嗎?
    2.倘若高鑫是用股價評估,那他的土地效應應當已反應在股價中了

    不知道我這樣想法對嗎?

  6. 個人覺得是因這邊的被投資公司是中國大潤發,而這個行業屬於長期就是越賺越多的公司(以美國WalMart為例),所以會用市值值多少,反推母公司可享受多少市值,但其實還是表達對未來的獲利預期。

    若假設市場是有效率的,那土地價值就是已反應在股價中。只是我還沒找到方法估算,卻又想找個方法估算。

    想法無所謂對錯,只有願不願意想,就腦力激盪啦~~

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