亂局下的債市策略

自22/7歐盟決定了解決希臘主權債務的模式後(模式為1.新債換舊債;2.債權減記),雖說義大利、西班牙及法國先後再出現CDS向上飆升的窘況,然而歐盟國家違約風險的確是降低了下來,但是這主權債風險的降低卻改由曝險於歐洲的金融機構來承擔,再直接點說,就是由全體市場參與者來共同分擔主權債務的違約風險。這種市場的潛規則原本其影響性只是局部性,然真正全面性的引爆點卻是出現在主要信評機構調降了美國信用評等,終而導致野火漫天鋪蓋而來。

此關鍵處就要從觀察金融機構的信用違約風險利差談起。

歐洲銀行業的5年期CDS走勢(如圖一),先前在歐豬等國主權債務CDS向上揚升之際,亦跟隨著開始擴大其利差,但真正讓金融機構CDS大幅激揚的卻是在22/7歐盟對於主權債的新解套方案出籠之後。於此同時,由於中國大幅調升存準率,再加上對貸款審批的機制越捏越緊,間接導致了境外美元需求升溫,從這個階段開始,出現最明顯變化的即莫過於美元LIBOR開始出現止跌回升了(如圖二)。圖二的美元3個月LIBOR利率的起漲點就在於七月中旬希臘主權債務在次爆發的時間點上,然當然如同筆者剛提到的,只是市場的潛規則成形,所以當時市場都還只認為是美元需求上升,還未有人特別留意到其根本原因竟然是因為金融機構的籌資成本上揚引發的。

圖一

圖二

我們再將美國金融機構的5年CDS走勢(如圖三)一併擺上,讓讀者們同時比較歐美兩區塊的金融機構CDS開始出現大幅度上升的時間點有無異同。

美國金融機構中Goldman、BOA和MS的CDS走勢,是率先與歐洲的金融機構同步揚升,餘者則是從8月開始才飆上去,顯見我們可以這麼推論:

  1. 歐盟處理主權債務的方式已註定了曝險於歐洲主權債務的金融機構將承擔大部分的債權風險,這除了歐洲的主要金融機構外,亦主要影響了美國的Goldman、BOA和MS三大行。若歐盟國家主權債務問題一日未解,甚至越演越烈,則這些相關金融機構的CDS走勢持續上揚的趨勢就很難改變,這將直接的影響其籌資成本和所發行的債券價格走勢。
  2. 美國債信評等下調雖說對美國公債價格具有一定程度上的影響,然而不可諱言的是,市場上並沒有足以取代及吸納從美國公債市場流出的熱錢的工具,所以美國公債殖利率短期雖有上揚空間,但也因隨伺在旁的資金仍等待著機會進場,所以只能說有波幅而無決定性的方向出現。

最後要提的就是兩年期以下的短期市場利率,可預見的在風險盡皆轉移到金融機構之後,金融機構的信用評等被降級的可能性,在總體經濟環境仍未能獲得十足改善前其機率是很高的,這就是為何美元3個月LIBOR利率會於近一周內彈升幅度達6.30%的原因所在,甚至於我們更可以這麼說,在可預期的一段時日內,市場短期利率繼續維持高檔的趨勢將被定調,如此一來,整個殖利率曲線將變得更平坦,顯現出來的意義則是更長天期的債券將是資金進駐的焦點,當然也因金融機構有其本身的疑慮,資金不是往非歐美區塊的金融債去,就是以先前幾期向大家說的往產業公司債擠。

圖三

 

筆者: Cooper

早年在台灣擔任自營商操盤人,多年財訊專欄主筆經歷與財經節目常駐名嘴,曾任投信投顧公會監事,亦擔任過大中國地區股市的研究與操盤,目前從事國際金融性衍生商品交易。

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